Spijt om Kendrion
Een goede vriend bezocht vorige week de ABN Amro Small Cap Conference. Ik vroeg hem wat hij het beste verhaal vond en moest lachen om zijn antwoord: ‘Kendrion is echt een goed verhaal’ zei hij. En vervolgens: ‘Ik heb er niet meer naar gekeken sinds het Schuttersveld heette.’ Dat was dus sinds 2001. Eerlijk gezegd had ik ook al vier jaar niet meer naar Kendrion omgekeken. Dat sluit helemaal aan bij wat ik in augustus schreef over de teloorgang van het volgen door analisten van smallcaps. NIBC Markets is de enige broker die zich daaraan durft te onttrekken. Daar schrijft men onverminderd goede, uitgebreide research over Kendrion, wat mij dit weekend een hoop graafwerk in het jaarverslag bespaarde.
Kendrion is een bedrijfje dat kleine dingen maakt van grote waarde. Het ontwikkelt high-end elektromagnetische en mechatronische (een combinatie van mechanica, elektronica, software en telecommunicatie) systemen en componenten voor verschillende industrieën. Een indrukwekkende klantenlijst en een uitstekende omzetontwikkeling bewijzen dat Kendrion niet alleen kleine dingen van grote waarde maakt, maar als aandeel ook van grote waarde kan zijn.
En dat klopt, want er zit nog heel veel waarde in het aandeel hoewel de koers de laatste maanden in alle kalmte goed is opgelopen. Die beweging werd afgelopen week versterkt, wellicht na een aanstekelijke presentatie op de ABN Amro-conferentie waardoor de koers de weerstand van €?26 doorbrak.
Waarom die waarde? Kendrion streeft naar een omzetgroei van 5% per jaar en een operationele marge van 10% in 2018. Hoewel de omzet in het laatste kwartaal niet groeide, is dat niet maatgevend voor de toekomst. Het gebruik van de applicaties waarin Kendrion-technieken gebruikt worden, zoals robotica en medische toepassingen, zal zeker nog jarenlang blijven groeien. Het bedrijf is vol vertrouwen over die groei en ik deel dat vertrouwen. De marge stijgt gestaag naar de beoogde 10%. Het behalen van deze doelstelling betekent dat Kendrion groei kan financieren, waar mogelijk kan acquireren en een vrijekasstroomrendement kan maken van zo’n 7%. Bij de huidige pay-outratio betekent dat een dividendrendement van 3%-4%, de komende jaren. Interessant is dat de waardering zonder meer vergeleken mag worden met die van Aalberts en consorten. Op die basis wordt het aandeel Kendrion verhandeld met een 20%-25% discount en dat terwijl het trackrecord ten minste zo goed is en de positionering in de waardeketen gemiddeld hoger. Dat is vreemd op absolute waardering, en toch ook weer niet, aangezien Kendrion veel kleiner is, en dus voor de aandeelhouder riskanter. Mijn vriend heeft gelijk, het is een mooi verhaal. Ik was het vergeten. Niet sinds Schuttersveld, maar lang genoeg om er spijt van te hebben.
Marco Groot is medeoprichter van consultancy- en coachingsbureau 8daw. Hij werkte 25 jaar in de financiële sector, onder meer als hoofd aandelen van Rabobank. Disclaimer en meer columns op fd.nl/groo