Hoe een simpele rekensom verborgen schulden aan het licht brengt
Onze columnist Teun Teeuwisse buigt zich over de schuldvraag: hoe grote bedrijven proberen grote schulden verborgen te houden voor het grote publiek.
Door Teun Teeuwisse Bron: Quotenet
10/06/2020 12:00
teeuwisseSeb Jarnot
Afgelopen december, min of meer tegelijk met de eerste geconstateerde coronabesmetting in China, publiceerde Muddy Waters Research een rapport over het in Londen genoteerde NMC Health. Deze uitbater van ziekenhuizen in het Midden-Oosten zou volgens de analisten van Muddy Waters de waarde van zijn bezittingen te hoog waarderen, een veel te lage schuld en een te hoge kaspositie rapporteren. Het vermoeden van een hogere schuld ontstond dankzij een indicator die vaker zijn waarde heeft bewezen: de betaalde rente. Door simpel de betaalde rente te delen door de gerapporteerde schuld weten we immers welk rentepercentage er betaald is op die schuld. In het geval van NMC was de uitkomst van dit sommetje dat ze inmiddels 5,9 procent rente betaalden op hun schuld, ruim de helft meer dan een jaar eerder. In de wetenschap dat de rente allesbehalve gestegen was, en al helemaal niet op 5,9 procent stond, was de conclusie snel getrokken dat de werkelijke schuld veel hoger moest zijn dan de gerapporteerde 2,1 miljard dollar. De heftige ontkenning van het bestuur van NMC, gepaard gaande met de gebruikelijke dreigementen aan ‘de bron van het kwaad’, kon niet voorkomen dat de koers in een paar dagen halveerde. In reactie op het rapport kondigde NMC wel aan intern onderzoek te gaan doen en nam hiervoor een voormalig FBI-agent in de arm.
Eind februari kwam het verlossende nieuws: fraude, en niet zo’n beetje ook. Op dit moment weten we dat de werkelijke schuld niet 2,1 maar 6,6 miljard dollar is en de kaspositie van 570 miljoen blijkt ook onvindbaar. Hiermee sluit NMC aan in een illuster rijtje met onder andere Imtech en Steinhoff, waar dit simpele rentesommetje ook de spreekwoordelijke kanarie in de kolenmijn was. Met de bekendmaking van de fraude werd ook de handel in het aandeel stopgezet en inmiddels is het vermoeden gerechtvaardigd dat de handel nooit meer hervat gaat worden. De aandeelhouders blijven achter met lege handen en de schuldeisers gaan proberen nog iets van de uitstaande schulden terug te halen. Dikke kans dat de accountant van dienst, in dit geval Ernst & Young, nog wat heeft uit te leggen aan die schuldeisers over de 4 miljard dollar die hij over het hoofd heeft gezien.
Wanneer je dit rekensommetje zelf gaat toepassen is het wel belangrijk om naar de absolute hoogte van de rentebetalingen en schuld te kijken. In Nederland lijken Tomtom en Brunel bijvoorbeeld hoge rentepercentages te betalen, maar dat komt door marginale rentelasten en weinig of geen schuld. Nederlandse beursfondsen waar rentebetalingen in relatie tot de schuld op z’n minst vragen oproepen zijn Altice, Arcadis, BAM, Fugro, OCI en Vopak. Het is wat te kort door de bocht om meteen aan te nemen dat deze bedrijven grote hoeveelheden schulden verborgen houden, maar het vermoeden dat de werkelijke schuld duidelijk hoger is dan de gerapporteerde is zeker gerechtvaardigd. De belangrijkste vraag is dan of de werkelijke schuld problemen met de banken zou opleveren, want in dat geval wil je liever geen aandeelhouder zijn.
TEUN TEEUWISSE (42) is als eigenaar van TT Equity Research werkzaam als aandelenanalist