VERVOLG >>>
Groeisegmenten
Wat overblijft van Agfa, omschrijft Juéry steevast als een mengeling van stabiele markten en groeisegmenten. Tot die eerste behoort de productie van film voor radiologie en industriële toepassingen. In principe een veilige kaskoe, maar ook daar schort het nu. Bij de publicatie van de resultaten over het derde kwartaal gaf de topman toe dat een centrale aankooppolitiek door de overheid het Chinese herstel van de divisie nog altijd parten speelde. 'Anderhalf jaar lang gingen veel beleggers ervan uit dat Radiology Solutions een inhaalbeweging zou maken. Die heropleving komt er echter niet, waardoor het aandeel afgestraft wordt', zegt Leleux-analist Bram Vanhevel.
ING-analist Maxime Stranart greep die boodschap aan om zijn waarderingsmodel voor Agfa aan te passen en het koersdoel bijna te halveren, tot 1,60 euro. Het rapport woog vorige week op de koers van de beeldvormingsgroep.
Rode lichten
De groeipolen zijn Healthcare IT, dat informaticasystemen levert aan ziekenhuizen om medische beelden op te slaan, te delen en te analyseren, het waterstofmembraan Zirfon en de digitale printafdeling, waaronder de SpeedSet valt. Voor elk van die activiteiten heeft Juéry forse groeiplannen, die ook stevige investeringen met zich meebrengen. Zo pompt Agfa 40 miljoen euro in de bouw van een productiefaciliteit voor Zirfon, dat voor het eerst bijdraagt aan de winst, in de historische thuisbasis in Mortsel.
"
2024 wordt wellicht nog een moeilijk jaar voor Agfa, maar ik verwacht dat alle herstructureringen in 2025 vruchten gaan afwerpen.
"
Guy Sips
KBC Securities-analist
En daar zijn sommige waarnemers erg bezorgd over. 'Als je naar de jaarrekeningen kijkt, zie je keer op keer dat de kasstromen negatief zijn. Agfa genereert alleen cash door onderdelen af te stoten en leningen aan te gaan. Is het geld er nog om die divisies uit te bouwen tot een volwaardige business? Voor mij beginnen er rode lichten te knipperen', zegt Vanhevel. De analist is ook niet volledig overtuigd van het potentieel van de waterstofmembranen. 'Dat kan een groeimarkt zijn, maar niemand is dat helemaal zeker. Veel experts voeren daar zware discussies over.'
Agfa en zijn groeimotoren
Agfa-Gevaert bestaat uit drie divisies:
Digital Print & Chemicals
Productie van (digitale) inkjetdrukkers, inkten en bijbehorende software. Ook Zirfon, de waterstofmembranen, vallen onder deze divisie. In 2022 goed voor een omzet van 372 miljoen euro.
Radiology Solutions
Productie van medische film en apparatuur voor radiologie in ziekenhuizen. In 2022 goed voor een omzet van 462 miljoen euro.
Healthcare IT
Levert informaticasystemen aan ziekenhuizen om medische beelden op te slaan, te delen en te analyseren. In 2022 goed voor een omzet van 244 miljoen euro.
Wille, ook de verantwoordelijke voor de Zirfon-divisie, weerlegt dat. 'Grote spelers zoals ThyssenKrupp verdienen hier al geld mee', zegt hij. In een presentatie voor investeerders spreekt Agfa van een marktopportuniteit van meer dan 1 miljard euro voor Zirfon, dat volgens Duitse onderzoekers 'een van de efficiëntste technologieën voor de productie van groene waterstof' is. De opbrengsten uit de waterstofmembranen, in 2022 goed voor 5 miljoen euro, moeten tegen 2024 naar 40 miljoen euro stijgen.
De CEO predikt vooral geduld. 'In de SpeedSet hebben we jaren geïnvesteerd, maar de commercialisatie is ten vroegste voor 2025', zegt Juéry, terwijl het prototype achter hem aan de lopende band bedrukte blaadjes uitspuwt. 'In 2024 zal deze machine nog niets bijdragen aan de winst. We weten dat. Maar alles ligt er om van digitaal printen een succes te maken.' Juéry denkt op termijn vier of vijf SpeedSet-installaties te slijten tegen minstens 5 miljoen euro per stuk, plus opbrengsten uit het jaarlijkse onderhoud en het bijbehorende softwarepakket.
Het meest lucratieve blijft dan nog onvermeld: de inkten, waarop Agfa de grootste marges realiseert. '30.000 liter inkt per machine per jaar, tegen 25 euro per liter. Tel maar uit. Dat gaat over miljoenen aan terugkerende inkomsten', zegt KBC Securities-analist Guy Sips. Hij is relatief positief over de toekomst voor Agfa en hanteert een koopadvies en een koersdoel van 3 euro. '2024 wordt wellicht nog een moeilijk jaar, maar ik verwacht dat alle herstructureringen in 2025 vruchten gaan afwerpen.'
Rest de vraag of het eerst nog wat slechter moet gaan met de traditionele business, vooraleer de mogelijke groeimotoren zoals digitaal printen en Zirfon het stokje definitief overnemen en het potentieel zich in een stijgende beurskoers zal vertalen. 'De beurswaarde bedraagt amper 200 miljoen euro, tegenover een boekwaarde van 700 à 800 miljoen euro. Het aandeel is zeer goedkoop', merkt Sips op.
'Agfa heeft gelukkig weinig traditionele schulden. Er is de zware pensioenlast, maar die loopt op de lange termijn en is nogal boekhoudkundig van aard. Bankschulden zijn er amper. Mocht het bedrijf veel bankschulden hebben, dan was er wellicht een groter probleem', vult Vanhevel aan. 'Je kan je afvragen of de slinger niet te ver is doorgeslagen. Op een gegeven moment wordt zelfs een probleemkind te goedkoop.'
Topman Juéry houdt intussen de blik strak op de uitvoering van zijn plannen. 'Ik focus op de business, niet op het aandeel. We zitten midden in een herstructurering. Er is een duidelijke strategie en we weten waar we naartoe willen. Dat is the name of the game voor mij.' Becijferde vooruitzichten geeft Agfa niet, maar analisten voorzien een aangepaste brutobedrijfswinst van 26 miljoen euro op een omzet van 1,18 miljard euro in 2023. Voor volgend jaar ligt de consensus op een omzet van 1,23 miljard en een aangepaste ebit van 47 miljoen euro. <