De gedachte (wens?) dat Gilead Galapagos zou kunnen gaan overnemen komt regelmatig voorbij. Niet alleen op dit forum, maar bijvoorbeeld ook in een commentaar van Wierda een aantal maanden geleden.
Mijn vraag is echter: waarom zou Gilead Galapagos willen overnemen? Een gebruikelijk argument is, dat Gilead bij aankoop meer waarde binnenhaalt dan het kwijt is aan de aankoop zelf. Het sommetje achter deze gedachte is simpel:
- van de circa 65 miljoen uitstaande aandelen bezit Gilead er al ruim 16 miljoen (25 procent), zodat Gilead er nog een kleine 49 miljoen zou moeten komen.
- bij een prijs van € 40 per aandeel zou Gilead bijna € 2 miljard moeten neertellen om eigenaar van Galapagos te worden. Bij een prijs van € 45 per aandeel komt het bedrag uit op bijna € 2,2 miljard.
- aangezien Galapagos nog circa € 3,8 miljard aan cash ter beschikking heeft, zou Gilead bij een overname van Galapagos (en uitgaande van bovengenoemde overnameprijzen) alleen al aan cash € 1,6 tot zelfs ruim € 1,8 miljard overhouden.
De vraag is m.i. echter, wat Gilead dan met Galapagos na een overname aan zou moeten. Zetten ze het bedrijf gewoon voort, dan moeten ze de beschikbare cash van € 3,8 miljard in principe in het bedrijf houden, waarbij dit bedrag aan beschikbare cash dan (net als nu) ieder jaar afneemt. Ten opzichte van de huidige situatie heeft Gilead dan – naast de al eerder geïnvesteerde € 5 miljard – een bedrag van € 2 à € 2,2 miljard extra in Galapagos geïnvesteerd. Hier tegenover zou dan staan, dat Gilead zichzelf € 100 miljoen bespaart op ieder traject dat als kansrijk uit de pijplijn van Galapagos zou komen.
Een andere mogelijkheid zou zijn, dat Gilead Galapagos koopt om het bedrijf te ontmantelen en de delen van waarde te verkopen. In dit scenario zou Gilead de cash uit de overnameboedel deels gebruiken als reorganisatie- en afvloeiingskosten. Stel dat hiermee een bedrag van € 200 miljoen zou zijn gemoeid, en dat de onderdelen van waarde € 500 miljoen opleveren. In dit scenario zou Gilead aan de aankoop van Galapagos een bedrag van € 1,9 tot € 2,2 miljard overhouden, waarmee de uiteindelijke kosten van het avontuur “Galapagos” voor Gilead op een bedrag van circa € 3 miljard zouden uitkomen (het al eerder geïnvesteerde bedrag van € 5 miljard minus de circa € 2 miljard die in dit voorbeeld zouden overbijven). Deze kostenpost van € 3 miljard schrijft Gilead dan af als investering die nooit meer zal worden terug verdiend.
Het eerste scenario – overname van Galapagos om het bedrijf vervolgens onder de vlag van Gilead voort te zetten – lijkt mij onwaarschijnlijk. Ik zie Gilead niet nog meer geld in Galapagos investeren, nadat de waarde van beide poten onder de eerdere inversteringsbeslissing (Filgotinib en het onderzoeksplatform van Galapagos met de indertijd lopende en als kansrijk beoordeelde trajecten) voor Gilead tot € 0 is gereduceerd. Overname levert ook geen enkel voordeel voor Gilead op: mocht er (ooit) iets uit de nu lopende of toekomstige trajecten van Galapagos komen, dan heeft Gilead ook nu al de eerste rechten. En het argument dat er dan een grotere kans is op goedkeuring van een medicijn in de VS gaat ook niet op: ook binnen de huidige afspraken zou Gilead het aanvraagtraject in de VS voor zijn rekening nemen.
Overname van Galapagos door Gilead lijkt mij dus alleen logisch en zinvol als Gilead het vertrouwen in Galapagos volledig kwijt zou zijn, en Gilead het verlies nog enigszins kan beperken door het bedrijf over te nemen, op te doeken en de onderdelen van waarde te verkopen. Dit scenario zal Gilead dan afwegen tegen het lopende scenario: hoe groot is de kans, dat Gilead via de huidige (en mogelijk toekomstige) trajecten binnen Galapagos alsnog op termijn minimaal € 2 miljard gaat verdienen? Hierbij geldt, dat naarmate Gilead langer wacht, de cash die het bij een eventuele overname van Galapagos zou verkrijgen minder wordt. Hier staat dan wel tegenover, dat de overnameprijs gaandeweg waarschijnlijk ook lager zal worden.
Mijn veronderstelling is, dat Gilead in de huidige situatie voldoende invloed op Galapagos heeft om de inzet van middelen te sturen in de door hen gewenste richting, waarbij ze het nog steeds mogelijk achten dat ze langs deze weg hun investering van € 5 miljard (of een deel daarvan) op termijn terug gaan verdienen. Ze kopen gewoon met hun al in Galapagos geïnvesteerde middelen extern kansrijk geachte trajecten. Hiervoor is overname van Galapagos (en dus een nog grotere investering, en dus nog groter risico) helemaal niet nodig.
Hierbij houd ik er dan overigens ook rekening mee, dat Gilead ergens in de loop van 2024 juist de andere kant op gaat bewegen. In plaats van meer aandelen Galapagos te kopen, zou Gilead vanaf volgend jaar ook kunnen beginnen met het afbouwen van hun belang in Galapagos. Bij een koers van € 25 à € 35 zou Gilead hiermee € 0,4 tot (een kleine) € 0,6 miljard kunnen binnenhalen, wat hun investeringbedrag in Galapagos iets zou terugbrengen. Op de inhoud van de gemaakte afspraken zou verkoop van aandelen Galapagos door Gilead geen effect moeten hebben.